• 特朗普总统第二任期令金融市场波动加剧。我们认为，前景仍然有利于美国资产。随着通胀放缓，美国经济很有可能实现软着陆。联储局或会在今年再次降息，美国企业应会受益于全面放宽规管和新一轮减税。但美国前景正因新一届政府的反复无常而变得不明朗。
• 新一轮大范围征收关税的威胁或有损企业信心、削弱消费者信心，和提高通胀预期。与此同时，如果特朗普政府严厉打击移民导致美国就业市场收紧，企业信心可能会受到打击，而试图缩减联邦政府规模的举措则可能会损害消费者信心。
• 因此，投资者应预期金融市场会持续波动。尽管存在不确定性，但我们认为投资者仍然应该看好股票。美国减税和放宽规管、中国加大刺激力度以及欧洲增加国防开支的前景，应有利于风险资产。

美国—滞胀忧虑给向好前景带来不确定性

• 金融市场在2025年初开盘表现强劲后有所走弱，标普500指数从6,147点的高位回落，而10年期美国国债收益率亦从4.80%下跌，原因在于市场担忧特朗普政府的政策将损害而非帮助经济增长。
• 放宽规管、减税本应有助支持经济活动，但特朗普总统的关税威胁令企业和消费者面临不确定因素。收紧移民政策或会损害劳动力供应，而政府效率部大幅削减开支亦令联邦政府雇员担心自己工作不保。
• 最新数据显示，白宫政策带来经济增长下行风险和通胀上行风险。
• 尽管疫情期间累积的超额储蓄仍然可观，但美国1月份零售额仍下跌0.9%。同时根据密歇根大学的调查，2月5年期至10年期长期通胀预期达到3.5%，为本世纪以来最高水平。此外，2月美国消费信心出现三年来最大的单月跌幅，每周初次申请失业救济金人数亦急剧上升，加重对联邦政府裁员将导致失业率上升的担忧。
• 然而我们认为，要断言美国市场的向好前景已经动摇仍为时尚早。美国零售额于1月受恶劣天气的影响。2月初次申领失业金人数增加或仅为季节性，而且虽然备受关注的亚特兰大联储银行美国GDP增长追踪指标目前预测经济将在2025年第一季出现萎缩，其模型很有可能受到今年赶在美国关税生效前黄金进口激增的影响——该影响导致美国贸易逆差扩大从而损害GDP增长。反观纽约联储银行每周经济指数显示经济增长仍然企稳于2%以上。
• 因此，我们认为美国经济稳健增长、通胀放缓以及美国联储局可能进一步降息25个基点的前景，仍然对风险资产有利。然而鉴于特朗普政府带来的不确定性，我们将继续密切关注未来数据，以判断美国经济是否面临意外滞胀的风险。

中国—美国关税是今年的主要风险

• 中国经济在2024年底录得较为稳健的表现。2024年第四季度，中国的GDP超出预期，原因是去年突然宣布的刺激措施支持了经济，以及因应美国关税而提前出口，刺激了经济活动。
• 中国自去年9月起推出降息等的多项宽松措施，已开始有助经济增长，及缓解市场对通缩的担忧。1月的通胀率仍然极低，仅为0.5%，但10年期国债收益率已开始从今年初1.60%的历史低位反弹。
• 然而，为防止中国经济复苏再次停滞，仍需进一步刺激措施。尽管2024年GDP增长达到中国5%的目标，但消费者仍未摆脱疫情阴影，房地产市场依然脆弱。与此同时，新一届美国政府对中国出口商品加征20%关税。
• 中国全国人民代表大会于3月初召开，宣布推出更多财政刺激措施，政府承诺将加大力度支持消费，缓解中美贸易战不断升级对中国经济的影响。中央仍决意于今年实现约5%经济增长。
• 2025年增长目标约为5%，而赤字率目标有所上升，约占GDP 4%（此前为3%），均表明政府致力促进增长。
• 政府表示拟于今年发行超长期特别国债1.3万亿元，高于2024年的1万亿元。地方政府亦将获准发行专项债4.4万亿元，高于之前的3.9万亿元。债务和支出增加旨在缓冲美国关税对经济的影响。

欧洲—欧洲经济前景面临的三大挑战

• 欧洲金融市场今年以来受到支持，原因是俄乌有望停战和德国大选后有机会推出更多财政刺激措施。然而特朗普政府突然转向俄罗斯、美国多年来对欧洲安全的承诺很可能结束以及全面实施关税的威胁，将继续对欧元区和英国带来考验。
• 欧洲各国面临的第一个挑战是确保乌克兰的安全，而这亦意味着确保整个地区的安全，无论是乌克兰和俄罗斯同意长期停火，还是美国试图强行向乌克兰提供解决方案。
• 第二个挑战是，2月大选中间偏右的基民盟/基社盟胜选后，德国能够以多快的速度增加国防开支和修复陈旧不堪的基础设施。
• 最后的挑战是总统特朗普威胁将对汽车等的欧洲出口商品征收25%的关税。我们预计美国加征重税将使欧元区经济增长下降整整一个百分点，从而抵销俄乌停战带来的任何和平红利或德国放宽财政政策的效果。
• 鉴于欧洲面临这三大关键挑战，我们认为今年前景依然充满考验。因此，我们维持对2025年GDP略微增长0.7%的预测，并预计欧洲央行将继续降息，从目前的2.75%降至1.50%，以支持经济发展。

日本—继续加息将帮助日元回升

• 日本央行已在过去一年中三次上调利率，从-0.10%上调至0.50%，原因是自2022年以来，核心通胀率（受到疫情以及乌克兰战争和加沙战争影响）始终高于2%的目标水平。
• 我们认为，通胀率今年仍将超过2%，2025年将再次加息2次，每次25个基点，达到1%。因此我们预计，日本央行收紧政策将有助日元兑美元汇率持续回升至超过150。