石油

• 原油价格在石油输出国组织提前制订取消自愿减产计划后下跌，尽管石油输出国组织及其盟友警告称，如果市场发展需要，其可能会改变供应政策。
• 石油输出国组织同意将每日约200万桶的自愿减产期限延长至2024年第三季，然后在接下来12个月内逐步取消。另外，该组织把原油日产量限制在约3,900万桶，并持续至2025年。有关延期的结果与市场对自愿减产将延长至年底的共识相去甚远。关于产量基准的讨论亦由2024年11月押后至2025年11月，但阿联酋将获允许每日增产30万桶。
• 整体而言，由于沙特阿拉伯需要在高油价（至少每桶80美元）需求与其他国家（尤其是阿联酋和哈萨克斯坦）增产意愿之间取得平衡，该决定使石油输出国组织及其盟友的凝聚力得以维持。逐步取消减产亦可视为一项潜在策略，既能抑制非石油输出国组织的供应，同时避免市场份额进一步流失至非石油输出国组织参与者手中。
• 鉴于额外自愿减产将逐步取消，我们将12个月布兰特原油价格预测由之前的80美元／桶下调至75美元／桶。

贵金属

• 白银通常被视为黄金的衍生品。作为追赶黄金交易的表现，近期白银价格飙升不仅证实了我们的观点，而且超出了我们的预期。金银比率已大幅跌破80，处于2022年底／2023年初以来的最低水平。近期白银价格大幅上涨让我们对回调风险更加谨慎。
• 错过黄金走势的投资者以及寻求更高贝塔系数交易的投资者对白银产生了兴趣。我们应谨记白银的投机性更强。由于白银更受散户驱动，与黄金因央行／机构支持而较稳定的特点相比，白银价格短期可能出现更大的双向波动。工业需求（尤其是光伏和电子领域）改善及金价存在上涨空间等基本因素情况仍对白银前景构成支撑。我们将白银的12个月目标价由之前的每盎司30.90美元上调至每盎司32.90美元。
• 由于担心联储局可能押后减息，金价已由5月20日每盎司2,450美元的历史新高回落。在近期价格上涨后，出现一些调整是合理的。一旦联储局开始宽松周期（可能在9月），黄金可能迎来更多利好因素。地缘政治风险和即将到来的美国大选带来的不确定因素，仍是将黄金作为分散投资工具的有力理由。

货币

• 由于美国经济数据疲弱，5月美元指数走弱。尽管如此，美元的跌势仍然有限，原因是其仍有利差优势，而联储局的言论仍偏向强硬。不过，美国例外论有所减弱（与4月相比，当时大多数美国数据仍然火热），而世界其他地区（包括南韩、台湾、马来西亚、菲律宾、德国及法国）的经济增长和活动开始显现复苏迹象。鉴于全球增长态势略有变化，以及市场消化联储局减少减息次数出现偏差，风险回报可能有利于高位抛售美元。
• 目前的风险是美国通胀持续及利率长期居高不下，这可能导致美元在未来数周持续走强。今年，我们仍然预期美元于年底前轻微回落，原因是联储局已完成紧缩政策，并将适时进入减息周期。美元进一步疲弱需要美国数据走软的支撑，尤其是与价格／工资相关的数据，或者联储局言论的强硬程度降低。
• 我们注意到的另一个风险是11月中旬的美国大选。我们不排除中美贸易紧张局势加剧的可能性，这可能为市场带来若干不确定因素，意味美元的下行之路可能崎岖受阻，如果地缘政治紧张局势加剧，美元甚至可能面临间歇性上行压力。
• 由于经济活动数据持续意外向好，5月欧元走高。欧元区2024年第一季GDP高于预期。近期欧元区制造业采购经理人指数初值及德国服务业采购经理人指数升至一年多高位，ZEW调查指数预期升至两年高位。甚至薪资增长在2024年第一季亦有所回升。2024年第一季优于预期的协商薪资增长数据不太可能对欧洲央行于6月首次减息决定的时间产生影响，但增加了欧洲央行6月以后减息轨迹的不确定性。
• 欧洲央行首席经济学家Philip Lane表示，欧洲央行准备在6月减息，但今年政策必须继续保持限制性，因为薪资增长要到2026年才能正常化。德国央行行长纳格尔(Joachim Nagel)表示，如欧洲央行于6月减息，也应该等到9月才再次进一步减息，并重申对过快宽松的谨慎态度。西班牙央行行长德科斯(Pablo Hernandez de Cos)亦希望6月进行首次减息，但除此之外持审慎态度，而欧洲央行董事会成员施纳贝尔(Isabel Schnabel)亦表达了类似的忧虑，她警告称不要过快降低借贷成本。欧元区的经济增长状况正逐步稳定，增长重新评级的因素可能尚未充分反映在欧元中。欧元区经济增长情况好转以及市场对欧洲央行减息次数减少的重新定价将支撑欧元的上升轨迹。
• 5月英镑走强。优于预期的消费者物价指数数据将首次减息的市场时机押后至11月，甚至降低了今年的减息幅度。英国首相辛伟诚突然宣布提前在7月4日举行大选，加上通胀数据上升，在一定程度上巩固了英伦银行可能不愿在竞选期间减息的观点。尽管首相辛伟诚及执政保守党大幅落后于工党及工党党魁施纪贤，但英镑对英国大选的反应一直很平静。我们认为，随着大选活动的临近，波动可能加剧，这可能为英镑带来双向风险。中期来看，我们仍倾向于英镑温和上涨，因为通胀压力依然存在（服务业通胀超过6%）且英国经济增长表现稳健，英伦银行可能在较长时期内维持利率限制。5月制造业采购经理人指数数据亦上涨至51.3，为近两年来的最高水平。
• 5月美元-日圆交叉汇率继续接近近期高位，追随美国国债收益率的走高。日本财务省表示，在2024年4月26日至5月29日期间，日本当局动用了创纪录的9.8万亿日圆（622亿美元）干预汇市，以支撑日圆。这一数字超过2022年和2011年用于捍卫日圆的9.2万亿日圆及9.1万亿日圆。干预规模显示日本准备捍卫日圆，但官员不能反复消耗资源。干预是减缓贬值速度的选项，但不是扭转趋势的工具。因此，要使美元兑日圆更有意义地走低，需要美元走软或日本央行紧急发出正常化的信号（透过加息或加快缩表步伐）。鉴于联储局和日本央行将于6月举行会议，美元兑日圆的近期风险将是双向的。通胀亦已达到目标，2024年薪资谈判报告显示平均薪资增长5.17%，远高于过去数年。
• 5月澳元和美元交叉汇率走高。美元大范围回调、铜价上涨及通胀数据上升是支撑澳元上涨的部分因素。近期公布的澳洲储备银行会议纪要亦指出，通胀风险有所上升，而通胀率可能长期维持在目标水平以上。澳洲储备银行亦表示，使通胀率回归目标是当务之急。澳洲以外，中国近期支持房地产市场的措施亦提振对澳币的信心。我们对澳元的前景仍持普遍的建设性态度，原因如下：(i)鉴于通胀仍高企、消费者信心及零售销售强劲、劳工市场紧张，澳洲储备银行（可能是最后减息的主要央行之一）可能在更长时间内维持较高利率；(ii)随着联储局完成紧缩政策并即将进入减息周期，美元可能在年底前轻微回落；(iii)大宗商品价格上涨；(iv)中国对房地产行业采取更具针对性的措施，可能令中国经济企稳。可能影响澳元前景的部分主要下行风险因素包括：(i)人民币波动；(ii)联储局维持限制性政策的时间较预期更长；(iii)全球经济增长前景的不确定性；(iv)市场避险事件（例如中美贸易紧张局势可能升级、以色列与哈马斯冲突升级、红海事态发展）。
• 5月，中国政府推出多项积极措施，以支撑经济和陷入困境的房地产市场，包括提供3,000亿人民币资金来帮助清理过剩的住房库存并将其改造为保障性住房，同时放宽首付及按揭贷款规定。这是一个良好的开端。5月，中国沪深300房地产指数一度上涨近30%，但货币市场尚未作出积极反应。对于这些措施能否提振市场情绪／投资者信心，以及能否恢复需求仍存在一些怀疑。关于资金来源以及3,000亿元人民币是否足够等细节问题尚不明确。货币市场可能更乐见房地产行业取得更多进展以及经济重拾增长，然后再反映乐观情绪。美元兑人民币方面，美国国债与中国国债收益率的巨大差异亦是支撑美元兑人民币升值的另一个因素。市场仍预期中国的利率和收益率将走低，而联储局并不急于减息，使美元受到支持。整体而言，短期内美元兑人民币（离岸人民币）或将继续面临双向风险。
• 5月美元兑新加坡元交叉汇率走低。新加坡元名义有效汇率已略高于我们模型反映的中间汇率。由于新加坡金管局的政策立场（升值立场）是核心通胀率仍远高于历史目标，我们仍预期新加坡元将在区间的上半部分波动。新加坡金管局的下一货币政策决定将于7月下旬作出。今年下半年放宽货币政策的窗口期已开启，但任何决定都将取决于数据。如果核心通胀率有提前或更大幅度下降的迹象，政策可能在7月或10月放宽。但目前，我们的基本判断仍是新加坡金管局继续长期按兵不动，除非对通胀与增长动态的预期发生变化。展望未来，我们认为联储局将适时减息，而中国经济有望企稳，因此我们预期美元兑新元的下行趋势将更为温和。