• 共和党获得压倒性胜利对利率产生重大影响。2025年，信贷投资者将面对各种变数和不确定因素。
• 当信贷息差处于数十年来的低位之时，利率成为带动投资表现的主要因素。高水平的起始收益率为信贷投资者带来良好的套利机会，但即使息差没有扩阔，利率上调可能削弱利差交易的回报。
• 因此，我们将发达市场投资级债券的评级从中性下调至减持。我们认为特朗普胜选以及共和党可能达致的“红色浪潮”，对10年期美国国债收益率构成明显上行风险。
• 此外，美国明年可能出现更高的财政赤字、加征范围广泛的关税以及收紧移民政策，这点令市场对长期通胀走势的忧虑加剧。
• 尽管美国联储局（联储局）短期内将维持减息步伐，在明年3月之前召开的三次会议中每次将利率从目前的4.50-4.75%下调25个基点，利好风险资产，但我们认为联邦基金利率将在明年3月之后维持在3.75-4.00%不变。如果核心通胀率维持在2.50%以上，联储局可能需要在2025年的较后时间再次加息。因此，我们已将12个月的10年期美国国债收益率目标上调至5%。
• 与其他板块相比，发达市场投资级债券的存续期最长，因此受利率上升的负面影响亦最大。发达市场投资级债券的息差水平亦处于历史低位，因此对加息影响的抵御能力有限。
• 我们亦已将新兴市场高收益债券的评级由增持下调至中性。
• 尽管利差具吸引力，但美元走强及特朗普上台后的鹰派关税政策将对新兴市场高收益信贷造成负面影响，因此我们现时对此资产类别抱持中性观点。我们亦注意到，新兴市场高收益债券相对发达市场高收益债券的息差亦处于历史低位，因此相对抵御加息风险的能力有限。
• 鉴于全包收益率中的息差部分处于历史低位，我们意识到利率上升可能会抵销新兴市场高收益债券所提供的利差回报。
• 我们对长存续期持审慎态度，并认为短期及中期债券为最佳选择。

固定收益策略

• 我们不看好固定收益资产类别。尽管高水平的起始收益率为固定收益投资者带来良好的套利机会，但即使息差没有显著扩阔，明年利率上升亦可能削弱回报前景。我们认为未来12个月的收益率曲线将进一步走峭，故对存续期风险持审慎态度。基于此，我们遂减持信贷市场中存续期最长的板块。

利率及美国国债

• 共和党获得压倒性胜利后，利率市场已迅速反映美国上调关税、放宽财政政策以及联储局可能减少减息次数的影响。
• 10年期美国国债收益率从9月的3.60%大幅上升。市场已大幅下调对未来减息幅度的预期，并开始反映通胀升温的可能性。
• 特朗普总统的政策料将为美国经济带来广泛支持，并刺激通胀上升。关税及移民政策是最容易实施的政策，有可能在2025年下半年落实。
• 此外，特朗普新政府可能会在2026年延长减税政策，这可能令财政赤字增加，并进一步推动通胀预期升温。在2026年延长减税政策之前，我们预计前瞻性的市场将开始反映财政政策放宽的影响。此外，庞大的财政赤字可能促使美国于2025年下半年开始增加美国国债供应，进而推高期限溢价。
• 基于上述原因，我们预期10年期美国国债收益率明年将处于较高的交易区间，并可能重返2023年10月录得的5%高位。此预测乃建基于联储局将被迫于2025年3月之后暂停减息，时间较最初预期更早。此外，如果通胀再度出现升温迹象，我们不排除联储局在2025年的较后时间再度加息的可能性。
• 与此同时，我们继续对存续期风险持审慎态度，并看好短期及中期债券。我们认为此类债券能在面对利率波动时提供最佳保障。

发达市场

• 在发达市场，企业债券收益率仍具吸引力，但大部分价值是来自高水平的美国国债收益率，而息差正处于数十年的低位。事实上，由于发达市场投资级债券息差达到总收益率的18%，我们认为利率是推动投资表现的主要因素，并预期未来的回报将乏善可陈。
• 在指数层面，由于跨国公司及非美国企业占发达市场投资级债券的可观比重，贸易政策可能对发达市场投资级债券造成重大影响。另一方面，发达市场高收益债券较为侧重本土市场，因此预期加征关税对发达市场高收益信贷的影响可能较轻。
• 由于特朗普放宽监管政策可望促进经济增长，我们预期信贷息差于截至年底时将在历史低位徘徊，而固定收益的全包收益率上升，将继续吸引资金流。然而，在未来12个月，由于信贷息差的定价已充分反映，无法对政策突变提供缓冲空间，我们认为有理由对固定收益持审慎态度。更重要的是，我们认为利率上调会削弱回报预期。
• 鉴于美国投资级债券的息差狭窄及存续期较长，我们将发达市场投资级债券的评级下调至减持。我们看好主要由金融机构发行的日本及澳大利亚信贷产品，预期此类产品受特朗普上台的影响较小。我们维持对高收益债券的中性立场，并继续看好能提供利差回报的“BB”级优质信贷产品。

新兴市场

• 面对2025年的各种变数和不确定因素，我们维持对新兴市场信贷的中性立场。美元升值及关税上调，应会导致新兴市场息差在未来12个月扩阔，但强劲的技术因素将发挥重要的抵销作用。

亚洲

• 多个潜在因素可能导致中国乃至亚洲的开放型经济体的增长放缓，其中包括贸易壁垒增加、潜在的投资限制╱制裁、美国国债收益率上升以及美元走强。联储局放慢减息步伐，可能意味着亚洲央行为支持经济增长而减息的空间缩窄。
• 我们预期中国将加强政策应对，以抗衡美国加征关税对其经济增长的负面影响。全国人民代表大会在11月的会议上并无提出新的经济刺激措施，原因是中国政府希望保留政策空间，直至贸易及投资政策变得更清晰为止。下一个关注点是2024年12月举行的中央经济工作会议以及2025年3月的全国两会。在亚洲信贷领域，我们看好金融业，还有比高度依赖美国市场或持有庞大未对冲外汇合约的企业更能抵御不利因素及市场波动的内需主导企业。我们预期硬件、半导体及电动车电池制造商等板块受新贸易关税的影响较大。
• 关键的缓解因素包括支持性的市场技术因素，其推动力来自本地市场对美元信贷产品的稳健需求以及相对较短的存续期。